货币政策框架分析

常备借贷便利SLF（走廊上限）

影子银行向实体发放贷款的方式相当于增加了货币供应量，但表外业务规模不体现在M2的统计口径之中。

2008年之后，越来越多的央行开始强调要关注金融稳定。各国央行在传统的通货膨胀目标制的基础上又加上了维护金融稳定等相关内容/即宏观审慎政策（MPA）。

资质低的银行——需要缴纳更多的准备金——可贷资金减少——银行依据央行的政策指导来进行放贷——控制银行放贷总量和节奏。

货币政策目标体系（央行想要做什么） 

数量型货币政策工具：存款准备金率等

公开市场操作OMO（逆回购）

银基合作

中介目标（离最终目标更近的一个指标）

推出“升级版”监管体系——宏观审慎评估政策（MPA）

再贷款/再贴现

经济周期

不常用型：临时流动性便利

2019年央行改革完善了贷款市场报价利率（LPR）形成机制。

货币政策传导机制会影响对操作目标的选择

新的变化1

经常账户/非储备性质金融账户“双顺差”

住房金融的宏观审慎管理

单一目标制1.度量方便2.央行能够有效引导市场预期3.保持货币政策的独立性4.确保货币政策的前后一致性，避免因为更换目标，导致政策无序波动

货币政策传导机制会影响对中介目标/中间目标的选择

货币供应量和通胀的相关性在减弱，即M2和CPI关系减弱，M2上升较快的同时，CPI变化不明显

资产质量

此前，国内的存贷款利率都是管制的，银行存贷款利率是基于央行的存贷款基准利率，在一定的范围内进行浮动。

结构型：定向降准

前因：金融危机前，各国央行货币政策主要锚定通胀，央行通过对通胀的调节，来平滑经济周期波动。以CPI为锚的货币政策对金融周期的关注度明显不足。CPI不包括资产价格，央行不太关注资产价格的波动

流动性

如何判别差别：资产质量资本充足率

按照是否常用区分：

央行通过大规模发行央票、提高法定存款准备金率等回收市场流动性。

引入社会融资规模指标

外汇储备增加

操作目标（操作目标就是央行能够通过现有的货币政策工具直接影响的指标）

转向价格型调控——央行通过宣布和调整政策利率和利率走廊，并通过自己的公开市场操作来使得市场利率围绕政策利率波动，并通过利率传导机制，向其他品种（比如贷款利率、债券利率）和期限的利率传导，并最终影响社会的投资、消费等行为。

央行通过自己的货币政策工具（MLF利率）来有效地引导贷款利率。

央行则通过对基础货币和银行信贷规模进行调控，来控制M2的增速（中介目标）数量型

多重目标制1.不同目标存在矛盾2.货币政策和财政政策会出现目标上的重叠3.央行操作难度高4.货币政策透明度不高

在这种模式下，货币市场利率、中长期市场利率、存贷款利率等不同期限、不同品种的利率之间是割裂的。

价格型货币政策（操作目标一般是短期利率）

货币都流向了房地产市场，不断上涨的房价吸纳了大量的资金。而二手房的交易并不计入GDP，同时房价的上涨也不计入CPI

总量型：全面降准

按照货币政策目标分：

2008年金融危机——央行通胀指标不包含资产价格

1998年，央行正式取消信贷规模管理，同时重启人民币公开市场操作——我国的货币政策。正式实现由直接控制向数量为主的间接调控模式转型。

国内金融创新产品的快速发展、影子银行的兴起等，央行对货币供应量的控制力度下滑/货币供应量与经济的走势相关性降低。

中期借贷便利MLF/定向中期借贷便利TMLF

“外汇占款渠道”创造基础货币

数量型货币政策（目标主要为货币供应量，如社会融资，M2等）

货币政策传导机制（怎么实现想做的）

信贷政策执行

外债风险

传统的审慎监管难以为继

常用型：OMO、MLF

中国央行：2011年引入差别动态准备金机制，金融机构的信贷投放水平需要和自身的资本水平以及经济增长的需要相匹配。

2013年放开贷款利率的上、下限；2015放开存款利率的上、下限。

利率市场化/汇率市场化

价格型货币政策（目标主要为中长期利率，如贷款利率等）

一些比较常见的货币政策工具

银信合作

价格型货币政策工具：MLF利率、OMO利率

多重目标制存在缺陷，转向单一目标制

按照2021年1季度货币政策报告中的说法，目前我国货币政策的最终目标是坚守币值稳定。操作目标是以公开市场操作利率为短期政策利率，以中期借贷便利利率为中期政策利率。传导机制一方面是让以DR007为代表的市场利率围绕政策利率（OMO利率）波动；另一方面是让政策利率（MLF利率）向LPR利率传导，再向实际贷款利率传导。最后通过利率的波动来调节资金供求和资源配置，实现货币政策目标。但在报告中也再次表明目前我国货币政策的中介目标是“保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配”。这也意味着我国货币政策目前兼具数量型政策和价格型政策的特点。不过目前来看，货币政策已经更偏向价格型调控。一方面，央行公开市场操作常态化且央行多次表述公开市场操作重点在价不在量。

商业银行向中央银行换汇

按照央行意图分：

由数量型转向价格型调控

对跨境资金流动的宏观审慎管理

最终目标

定价行为

出口企业至商业银行换汇

影子银行/表外业务

超额存款准备金率

金融周期

银证合作

数量型货币政策（操作目标一般是基础货币）

传统货币政策框架

直达实体经济的货币政策工具，包括普惠小微企业贷款延期还本付息政策和信用贷款支持政策

资本/杠杆情况

新的变化2

相比于M2指标，社融涵盖的范围更为广泛，在一定程度上能够帮助央行去监管市场上的信用扩张情况。但是，相比于M2，央行对社融等指标的掌控力度也会更弱。

各国央行建立健全宏观审慎框架，宏观审慎政策着眼于金融周期，通过加强对系统重要性金融机构、影子银行等多方面的监管，来降低系统性金融风险，增强金融体系的韧性和稳健性。

资产负债情况

法定存款准备金率

转变传统解读央行行为的方式

宏观审慎政策

宏观审慎政策由来

货币政策工具体系（央行能够做什么）