美国市政债券读书笔记
2016-03-24 14:40:07 0 举报AI智能生成
美国市政债券读书笔记
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大纲/内容
第一章：市政债券市场概述
市政债券
指地方政府（发行者）或其他合格的发行者向债权人（投资者）承诺偿还本金并按时支付利息的债权债务凭证
一级市场资金流动图
发行者
州政府/地方政府
特殊授权机构
运输局
电力局
非营利性医院
民办高校
债券类型
一般责任债券（general obligation bonds）
以发行者的征税能力作为保证，未来税收作为偿债来源
通过公民投票批准发行
一般用于修建公共项目为公民提供福利
税收支持性债券(tax-backed bonds)
收入债券（revenue bonds）
电厂
自来水厂
污水处理厂
资源回收站
运输设施
市政债券承销商
承销商类型
证券公司
银行
承销方式
竞价销售（competitive sale）
投标
出价最高者得
通常联合投标
议价销售（negotiated sale）
发行者选择主承销商或高级管理人员：在发行和上市的每个阶段协调和管理融资问题
信用研究
信用分析
信用评级
资本市场
功能：负责设计金融和投资产品
衍生品
互换（swap）
合成证券（synthetic securities）
律师
债券法律顾问
审查发行债券相关法律
确保债券审批程序完成
确保发行的债券遵守税法
承销商的法律顾问
对发行者进行尽职调查
财务状况
融资计划
财务报告
编写债券购买协议或合同
财务顾问、专家及其他顾问
分析资金需求
选择承销商或组织竞价销售
构造债券结构
与评级机构和信用机构合作
对发行者的债务和资金计划提意见
评级机构
穆迪投资者服务公司
机构融资
标准普尔
企业评级
惠誉
金融机构
信用增级机构
信用增级主要形式
私人债券保险
银行信用证
银行信贷额度
分类
债券保险人
市政债券保险的作用
减少发行者的利息成本
为投资者提供更好的安全保障
为二级市场提供流动性和价格的支持
四大保险公司
市政债券保险协会有限公司
等
银行
银行信用证
银行信贷
信托机构和付款代理人
信托机构：行政职能
建立账户
保管资金
付款代理人
美国证券托管结算公司
登记
托管
结算
投资者
个人
直接投资
投资顾问代理投资
个体代理
债券基金
封闭式基金
开放式共同基金
货币市场基金
银行个人信托
单位投资信托
机构
商业银行
财产和人身意外保险公司
一些数据
1980
市政债券总额3994亿美元
个人投资者34.3%
商业银行及保险公司57.5%
1999
1.5万亿美元
个人74.5%
商业银行及保险公司20.9%
管理者
美国债券交易委员会
市政债权法规制定委员会
美国证券承销商协会
第二章：市政债券基础理论
期限
市政债券一般期限1-30年，也有40-100年的
小于13个月，短期票据
市政短期金融工具
票据
商业票据
债券和票据六个基本信息
发行者
票面利率
到期日
起息日
收益率和价格
当期收益率
到期收益率
赎回收益率
最少收益率
CUSIP编码
免税市政债券
联邦税
免税收益率
市政债券的地方税
对免税市政债券的发行限制
征税债券和另类最低税债券
市政债券的分类
一般责任债券
收入债券
特殊税收债券
证券化收入债券
道德义务债券
短期市政债券
发行量的波动往往和经济周期息息相关
票据种类
税收预期票据
收入预期票据
发债预期票据
以后续发行的长期债券的收入还债，最不安全
拨款预期债券
一般责任票据
以地方政府信用为后盾
免税商业票据
期限
30、60、90，最高270天
流动性强
变动利率即期债券（VRDOs）
特点
利率较低，按照短期票据利率
期限较长
可即期回售
回售频率
每日、每周、每月、每季度、每半年、每年
子主题
四个基本特征
即期履行特征
变动利率特征
流动性和信贷支持
可转换为固定利率
荷兰式拍卖债券
可选择式偿还证
市政债券的其他特征
一级市场及二级市场的规模
一级市场发行量较小
二级市场
市政债大部分集中在场外柜台交易市场
大多通过证券承销商完成
市政债券种类繁多
法律意见
债券律师意见
销售前，必须附上法律意见
正式声明
承销商必须准备正式声明并向每个投资者呈上
持续性信息披露
分期还本债券和一次还本债券
市政债券通常是分期还本
通常一年一次，分20次，期限越长，利率越高
零息债
提前赎回条款
无记名债券和记名债券
付息
应计利息
第三章：发行者
历史
1812年，纽约市政府筹资建立运河
19世纪40年代，城镇高速发展，发债量剧增
1873年，北太平洋公司倒闭，经济不景气，抑制发展
20世纪30年代，经济大萧条
1996年地方政府人均债务2704美元
权利机构和特区
债券发行部门
市政债券发行的概念
使用时付费制
建设新的设施的资金应该由所有由此受益的人支付
市政收入债券
现收现付制
从收入或者累积至今的资金直接建立新的项目
市政债券的用途
教育系统
医疗系统
住房
交通
学生贷款
水、气、下水道
养老院
多户集中住房
工业发展
公用电力
其他
市政债券的种类
税收支持债券
一般责任债券
无限税收债券
有限税收债券
政府信用增强债券
租赁和拨款支持责任债券
项目参与整数
特设特区债券
特税债券
税金增额债券
税收基础债券
收入债券
优点
不需要投票通过也不完全受宪法章程的限制
双筒债
有税收收入和项目收入做担保的双保险债券
分类
公共事业债券
医疗、高等教育，其他非营利机构债券
住房债券
交通债券
工业发展债券，污染控制债券
证券化收入债券
融资过程
资金发展计划
政治因素
选择融资小组
律师
投资顾问
承销商
融资文件
授权协议
债券协议、契约和信托协议
租赁合同
正式声明
债券律师的意见
其他法律意见
信用增级文件
债券申购协议/合同
持续披露协议
评估债务影响
偿债是时刻表
赎回条款
举债还债
真实利息成本和净利息成本
融资产品
保险
州和地方政府会计
基金会计
现金收付制和权责收付制
预算
财政公报
第四章：一级市场
发行趋势
促使发行
低利率环境
法律法规变化
基础设施建设的发展
减少发行
高利率
很少重建
主要基础设施完工
选民负面情绪
承销的基本知识
银行的角色
竞价承销和协议承销
承销商费用
承销商建议费
保险费
投资者信息会议
差旅
广告
CUSIP费
MSRS费
专家工资
销售佣金
资本成本
金融顾问费
评级费
市场调研、专业报告、可行性研究
印刷费
优劣对比
竞价
优势
发行者融资成本最低
承销差价可能会相对较低
避免选择承销商时的不公平
劣势
报价包含风险溢价
发行说明书公布后，承销商不能灵活改变发行日期和发行解构
发行者对于承销团成员有较少控制力
竞标所得的价格不一定是最高的价格
议价
优势
承销商更好的胜任原本的职责
实施一个较高水平的预售
较大的灵活性
对承销团成员有较大控制力
劣势
承销商报价中没有直接的竞争
对于承销差价和所提供的服务相对应是很难确认的
在选择承销商时可能会有所偏好
议价承销
经理人的选择
承销团的组成
销售团队
承销商协议
信用调查
债券营销
债券定价
竞价承销
熟悉市场
销售公告
承销团
信用调查
初步评估
竞价当日的债券定价
竞标书的呈递
下单及其过程
第五章：二级市场
存在原因
为投资者提供流动性支持
最常见的是股票交易市场
一个繁荣的二级市场有助于一级市场的发展
场外交易市场
对应交易所市场
电子商务，信息和技术
电子交易系统
承销商系统
交叉匹配系统
一级市场拍卖系统
承销商间系统
出售市政债券
原因
利率向不利方向变动
有更具吸引力的投资机会
债券信用风险加大，资质变差
财产继承者想把所继承的债券转化为现金
投资者财政情况的变化
风险类型
市场风险
利率变化
信用风险
发行者信用变化
二级市场主要参与者
经纪人
销售人员
市政债券交易
四大特点
大多基于到期收益率交易
通过承销商在场外交易市场进行
没有交易时间的限制
有很多显著的二级市场的问题
交易中的因素
市场差价
种类差价
信用差价
评级变化
重大事件
如何达成交易
市政债券期货
市政债券市场信息的数据提供者
数据统计和指数
债券购买者指数
债券购买者配售比率和可见供给
一级市场新发行债券未出售比例高，则抑制二级市场的发展
一级市场新发行债券无法满足投资者需求，则促进二级市场的发展
MSRB记录保持规则
G8条款
要求经纪人、承销商和市政债券承销商为每一个客户保存账户记录
一致行为和交易的确认
第六章：债券投资
市政债券吸引投资者原因
利息收入免征联邦所得税
投资债券的基本准则
对价格波动影响最大的两个因素
期限
票面利率
以及赎回条款
收益率和收益的衡量方法
现值
今天的1美元比明天的1美元更值钱
内部收益率
到期收益率和价格
总回报
税收等价收益率
投资目标
当期收入
资金保本
资本增值
期限配置
州内免税
风险因素
信用风险
事件和政治风险
市场风险
再投资风险
投资者策略
梯度策略
例：以相同本金购买2年、4年、6年、8年、10年到期的债券，当2年期的债券到期后，再购买另一个10年期的债券
降低了利率风险和价格波动
杠铃策略
同时投资短期短期债券和长期高收益债券
多元化
选择不同类型的债券，不会因单一债券或行业出现问题而遭受损失
债券互换
市政债券的税收
其他投资因素
利差关系
绩效评估
为个人投资者评估
投资者种类
个体投资者
共同基金
单位投资信托
管理基金
封闭基金
货币市场基金
银行个人信托
商业银行
财产和人身意外保险公司
第七章：信用分析
政府信用度
历史
1983，华盛顿，20亿美元，兴建核电厂，最终违约
1994年，橘子县破产
评级方法，对不同债券方法不同
税收支持债券
发行者的财务状况
征税能力
经济发展潜力
债券发行时的政治环境
等等
信用评级机构
穆迪
美国免税市政债券评级
Aaa
Aa
A
Baa
Ba
B
Caa
Ca
C
美国市政短期债券及即期债券评级
MIG1
MIG2
MIG3
SG
即期债务评级
VMIG1~3
标普
长期信用评级
AAA
AA
A
BBB
BB'
B
CCC
CC
C
SD
短期信用评级
A-1
A-2
A-3
B
C
R
SD
评级展望
信用观察
惠誉
国际长期评级
投资级
AAA~BBB
投机级
BB以下
国际短期评级
F1~F3,B~D
评级过程
一般责任债券
纳税人的政治态度/支付意愿
债务要素
经济分析
财务要素
管理要素
收入债券
现金流
根据不同类型不同分析
公共电力债券
供水及下水道处理债券
医疗债券
高等教育债券
非营利债券
住房债券
交通债券
影响信用的其他因素
信用证和信用额度
债券的保险政策
第八章：利率
市政债券的利率
特点
由于免税，通常比其他相同期限的证券利率低
长期来看，比不可免税债券的利率波动大
决定利率整体水平的因素
经济周期
利率的顶峰一般出现在实际经济增长率（通货膨胀调整后）的下滑初期
美国联邦储备委员会
即美国中央银行
直接影响
抬高或降低其会员银行向其借钱时需要支付的贴现率
间接影响
增减国家的货币供应量
联邦公开市场委员会FOMC
通货膨胀
通货膨胀率上升，利率一定上升
资金流向
美联储的美国资金流向账户，用来追踪整个经济体系中资金的流向
利率期限结构
纯预期理论
流动性偏好
市场分割
市政债券利率
市场需求巨大
供需关系
资本利得税的影响
波动性
跨市场收益率
向上倾斜的收益率曲线
第九章：监管及信息披露制度
第十章：金融产品
中国市政债券现状
一些数据
2014年末
地方政府总负债30.28万亿
主要债务来源
借入款项
债券融资
银行贷款
城投债
基建信托
总资产108.2万亿
净资产77.92万亿
中国2013年6月（审计署数据）
10.89万亿债务中
企业债券、中期票据、短期融资券，4.86%
地方政府债券，5.64%
有以上数据原因
很大程度上是因为地方政府的资本性支出期限长，而只有债券才能够提供长期负债，银行很难提供大额的长期贷款
思考
一是建立以政府债券为主的地方政府举债融资机制方向是正确的
二是城投债已为市政债铺路
中国应致力于改善债务来源结构，减少银行贷款，在还城投债以本来面目的同时，增加债券所占比重，并降低对影子银行的依赖
其实不必太过担心给地方政府打开市政债的口子，因为绝大部分城投债的性质其实与市政债无异，只是没有按照市政债来对待、来管理而已
对比美国2014年9月
地方政府债务总额5.01万亿美元
市政债
2.89万亿，57.7%
应付养老金款项
1.29万亿，25.7%
商业应付款
16.3%
贷款
0.3%
杠杆率
地方政府42.7%
中央政府15.1%
地方去杠杆，中央加杠杆
转移方法
地方债务置换
从地方融资平台贷款转向政策性金融机构负债(如国开行)
急需培育市场
未来，随着以政府债券为主体的地方政府举债融资机制的构建，以及融资平台公司政府融资职能剥离，地方政府债券的占比预计将会明显提高
评级问题
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